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监管法严审借壳 配套融资新规堵漏

2014-11-10 10:51
来源:21世纪经济报道 作者: 字号: T|T
责任编辑:龙彬

2014年10月24日,证监会发布(财苑)《上市公司重大资产重组管理办法》和《关于修改〈上市公司收购管理办法〉的决定》,其中完善借壳上市的定义,明确对借壳上市执行与IPO审核等同的要求,明确创业板上市公司不允许借壳上市。

对于业内讨论焦点的借壳上市一事,证监会指出,对于借壳上市界定完善问题,既有建议一定程度放宽个别标准的,也有建议要防范规避借壳的。鉴于借壳上市的定义是否需要调整还存在不同认识、还有待实践进一步检验,因此保留征求意见稿的相关表述。

此外,证监会亦强调称会加强对个别规避借壳的行为监管,并不断总结实践经验。与该表态相对应的后续动作紧锣密鼓,不久后的11月2日,证监会在其官方网页上发布新版并购重组配套融资办法解读,对配套融资资金量、配套融资参与主体的披露方面予以“看紧”。

在最新监管意见中,此前的限制补充流动资金的四种情形被再次强调,并进一步明确了交易总金额的计算方式、募集配套资金的披露内容要求,以及采取锁价方式发行需注意的问题等。

在一位西南证券投行人士看来,此次针对配套融资的收紧或醉翁之意不在酒,“不是要卡融资的壳,而是就个别公司借配套融资规避借壳现象予以政策堵漏。”

剑指规避借壳

从业内的案例情况来看,由于控制权变更是认定借壳上市的一个关键要素,一些市值比较小的公司如创业板等,主要借助力保控制权不损失而达到规避借壳的目的。其中,通过在配套融资中增持股权就成为了保护控制权的有力手段。

一个明显的情况为,尽管此前配套募资中已经指出,交易总金额需要剔除现金支付部分,不过在具体实践过程中,上市公司及中介机构往往“主观忽略”了这条要求,按照“总交易金额”计算配套募集资金规模。

以近期发布的巨龙管业发行股票及配套融资方案为例,本次交易的标的资产艾格拉斯100%股权作价300,000万元,而配套资金方面,则其以12.75元价格,合计发行4760万股,共募集60690万元。值得注意的是,该6亿元募集资金,仅未超过30亿总发行价的25%即7.5亿元,若剔除现金支付部分的5.77亿元,则对应的募集资金资金上限实际应为6.05亿元。

根据投行人士的分析,在这种操作下,25%的配套募集资金规模,在不扣减现金支付部分的情况下,就能逐步过渡至30%左右。这种安排,也为个别控股权较小的公司大股东通过参与配套融资增加控股权,从而规避借壳预留空间。

对此,证监会上市部最新发布的配套融资解答中再度明确,交易总金额等于交易金额(购买资产金额)加上募集配套资金金额,需扣除募集配套资金中用于支付现金对价部分,募集部分配套资金所配套资金比例不超过交易总金额的25%。

对此,证监会进一步指出,虽然现金对价的支付是募集配套资金提高上市公司并购重组的整合绩效之一,但是前述交易总金额需要扣除支付现金对价部分。

而根据这项规定,如果所有配套募资均用于支付现金对价,则配套募资相对于购买资产金额的比例又从公司及中介机构悄然执行的“三分之一”明确降回到四分之一。

监管从严

值得注意的是,在近期的实际案例操作中,监管层对上市公司、中介机构的借壳监管和规避借壳的博弈已经愈演愈烈。

目前,构成借壳上市需同时满足两大硬指标:一是上市公司控股权发生变更;二是置入资产超过上市公司资产规模(100%)。这意味着,只要化解其中一条,便可逃脱借壳上市的严苛监管。

以顺荣股份收购三七玩为例,中介机构通过层层设计,保住了现有实际控制人吴氏家族的控股权。其中,2012年三七玩的营业收入为5.87亿元,占顺荣股份2012年营业收入的比例达190.02%。

在股权方面,三七玩60%股东权益评估值为19.27亿元,占顺荣股份2012年经审计资产总额的233.96%;重组方案实施后,李卫伟、曾开天的持股比例分别高达22.82%、20.88%,远远超过顺荣股份控股股东吴氏家族30.86%的持股比例。

这意味着,若按正常手法操作,顺荣股份收购资产实际已经构成三七玩的借壳上市。对此,中介机构在方案中解释称,李卫伟及曾开天之间并不存在一致行动关系的情形,由于持股分散,因而重组并不构成借壳上市。

此外,收购方案更留一手的是,将三七玩剩下40%股权未装入上市公司,以分开走模式规避整体借壳形式。

但这一切并未逃过监管层的审核。在并购重组委给出的被否原因中,申请材料中关于吴氏家族、李卫伟、曾开天三者之间是否构成一致行动人的认定不符合《上市公司收购管理办法》第83条的规定。

不过,顺荣股份并未就此放弃,火速对重组方案做出调整,并再次上会。根据重新修订后的方案,曾开天承诺,在本次交易完成后36个月内,放弃所持上市公司股份所对应的股东大会上的全部表决权、提名权、提案权且不向上市公司提名、推荐任何董事、高级管理人员人选。

此外,李卫伟、曾开天还分别承诺,在本次交易完成后36个月内,不以任何形式直接或间接增持上市公司股份;本次交易完成后,同意上市公司在2016年12月31日前以现金方式收购其所持有的三七玩剩余22%和18%的股权。最终,重组方案于5月27日获得证监会通过,而三七玩实现其上市梦也只有一步之遥。

顺荣股份只是众多规避借壳案例中的一例,在其身后,泰亚股份、联建光电均采用了类似手法。值得注意的是,伴随近期监管层众多举措正式回应“加强对个别规避借壳的行为监管”做法,未来借壳上市规避或不复容易。

可为佐证的案例是,泰亚股份并购欢瑞世纪的方案中,嵌入了诸多巧妙安排来规避借壳上市。结果,该方案面世仅三天即被长期停牌核查,直到一个多月后,公司宣布重组终止复牌。10月28日,天晟新材“租壳”方案亦被深交所叫停。

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